但由于國內融資渠道單一，退出機制不足，導致產業(yè)資本躊躇不前。所以，資產證券化近兩年來在數(shù)據(jù)中心投資行業(yè)內呼聲甚高。
2020年4月30日，中國證監(jiān)會、國家發(fā)展改革委聯(lián)合發(fā)布《關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知》（以下簡稱《通知》），正式啟動基礎設施領域的公募REITs試點工作。根據(jù)《通知》，基礎設施REITs（不動產投資信托基金）將著重關注新基建、交通、能源、倉儲物流、環(huán)境保護、信息網(wǎng)絡、園區(qū)開發(fā)七大領域。作為新基建時代重要基礎設施的數(shù)據(jù)中心，自然也囊括其中。那么，哪些數(shù)據(jù)中心項目適合REITs呢？
數(shù)據(jù)中心REITs和地產大有不同
回答問題之前，我們先簡單梳理一下數(shù)據(jù)中心項目的特性。在這里，我們不妨拿REITs比較成熟的商業(yè)地產與之比較。眾所周知，數(shù)據(jù)中心和商業(yè)地產類似，都屬于重資產，甚至被戲稱為“數(shù)字地產”，但兩者卻還有很大不同。比如傳統(tǒng)地產必然選擇鬧市區(qū)，而數(shù)據(jù)中心建設卻不盡然。
首先，數(shù)據(jù)中心具有明顯的計算力需求導向特性。在區(qū)位選擇方面，對基礎條件的要求近乎苛刻，必須全面考慮氣候、供配電水平和網(wǎng)絡資源等要素。與此同時，還需要很多生態(tài)上下游的行業(yè)支持，比如服務器，空調，發(fā)電機等。另外，核心半導體器件發(fā)熱量巨大，數(shù)據(jù)中心功率密度高達300-2000W/m2，是普通商業(yè)地產的幾十倍。制冷和電力接入是機柜運行的重要環(huán)節(jié)，因此專業(yè)數(shù)據(jù)中心在選址時多傾向于規(guī)劃在年均溫低、水電資源豐富（冷卻/發(fā)電用）的地區(qū)。此外，不同下游業(yè)務對數(shù)據(jù)傳輸和網(wǎng)絡跳轉時延的要求不同，因此數(shù)據(jù)中心在選址時同樣需要考慮與骨干網(wǎng)節(jié)點的物理距離（通常不超過40公里，極限在100公里左右），比如北京周圍的廊坊，固安，以及上海的蘇州，南通等。但是那些以存儲冷數(shù)據(jù)為主，或者處理對時延要求不敏感業(yè)務的機房則不在此列，比如快手的烏蘭察布數(shù)據(jù)中心......
其次，在固定資產與建設成本的構成上，數(shù)據(jù)中心也和商業(yè)地產不同。前者一般選擇郊區(qū)或者環(huán)一線城市，土建成本占比相對較低（15-30%），但機電成本和對建設方的相關能力要求甚高，而商業(yè)地產則首選市中心核心地段。
第三，商業(yè)地產在建設方面以大眾標準化為主，而數(shù)據(jù)中心由于對建筑的承重、層高、甚至制冷散熱方式需求多樣，因此很多都需要定制化。另外，做為核心設備的服務器也需要按照一定周期進行更新（3-5年），因此形成了一種長期成本。
所以數(shù)據(jù)中心的價值核算要比傳統(tǒng)商業(yè)地產復雜很多，一般用固定資產/總資產來衡量數(shù)據(jù)中心資產相關價值在整個資產負債表中的比重。國內數(shù)據(jù)中心資產比較純的數(shù)據(jù)港，其(固定+在建)/總資產比例此前維持在60%以上，2019年達到74%，絕對值自2015年的6.1億元增長到2019年的27.74億元。光環(huán)新網(wǎng)維持在40%以上，2019年固定+在建達到了53.3億元。
為了解決數(shù)據(jù)中心普遍重資產且需要大規(guī)模資本開支的行業(yè)現(xiàn)狀，必須要有持續(xù)優(yōu)惠的融資渠道。因此，REITs在海外發(fā)展較快，在我國雖然尚處起步階段，但未來前景也相當可期。
日前，證監(jiān)會公司債券監(jiān)管部主任陳飛在上海的一次活動上發(fā)表講話稱，REITs投資本質上兼具固定收益和股票的特征，相當于在資本市場、不動產價格、租金體系甚至利率市場之間構筑了一道橋梁，并彼此影響、相互平衡。基礎設施公募REITs作為股票、債券、現(xiàn)金之外新的大類資產配置方向，為投資者提供了具有高收益風險比、組合分散化、良好流動性的長期投資工具。證監(jiān)會、滬深交易所和相關證監(jiān)局正在與國家發(fā)改委及相關部門做好公募REITs試點項目的推薦和篩選，部分省、市發(fā)改委已陸續(xù)啟動項目申報工作，項目近期將上報國家發(fā)改委。
資本將重點關注產權與運營權同主體項目
通常來說，在數(shù)據(jù)中心行業(yè)有兩種產權關系。一種是項目初始階段，不動產權和運營權分屬不同主體。運營方以租賃的形式獲得機房使用權。這種模式在云計算頭部企業(yè)當中較為普遍。以阿里云為例，其機房多以8+2模式為主，即阿里云負責解決土地產權問題，第三方服務商則負責機房建設和后期運維。建成之后8年內，阿里云以租賃的方式向第三方服務商支付租金，而2則是8年后雙方根據(jù)成本和利益決定是否續(xù)租2年。第二種是，不動產權和運營權自開始即歸屬同一主體，運營方享有不動產的收益權，同時以專業(yè)化的建設、托管、運維等服務收取服務費。兩者收益的差異是不動產的未來現(xiàn)金流。根據(jù)對產權關系與現(xiàn)金流的分散要求，第二種模式更適合做基礎設施REITs的基礎資產。
特別是對于那些有資產，卻資金不足的數(shù)據(jù)中心企業(yè)而言，REITs的價值更大。由于配售比例很低，通常為20%，因此REITs可以讓企業(yè)在增加機柜規(guī)模的同時不必擔心債務過分增加，還能夠提升資金效率，從而實現(xiàn)較好的輕資產運營。事實上鵬博士的邏輯與此有異曲同工之妙。總之，REITs有助于盤活資本市場的存量資金，同時幫助數(shù)據(jù)中心企業(yè)持續(xù)受益。
招商分析師余俊認為，數(shù)據(jù)中心REITs有望獲得長線資金追捧。根據(jù)國內REITs發(fā)行條件，自有土地/長期租賃土地（大概率）自建的企業(yè)有望優(yōu)先受益。
后記：關注投資機遇也要警惕行業(yè)風險
雖然行業(yè)前景一片大好，REITs價值也日益凸顯，但對于資本而言，仍然需要注意數(shù)據(jù)中心可能潛藏的風險。關于這一點，主要是行業(yè)早期容易出現(xiàn)的盲目投資現(xiàn)象。2020年，全國各地都掀起了數(shù)據(jù)中心建設熱潮，但上架率卻成為了一個非常敏感的問題。具體來說，當下除了云計算服務商定制的數(shù)據(jù)中心上架率能夠達到100%以外，一線城市的存量數(shù)據(jù)中心上架率普遍在70%-75%，三四線城市甚至很多都在15%。那么，新建數(shù)據(jù)中心難免在未來會出現(xiàn)大量空置，并導致價格戰(zhàn)，最終形成項目爛尾。這會在很大程度上影響數(shù)據(jù)中心REITs的收益率。
除此之外，對于用戶而言，單純的托管服務已經不能滿足其需求。服務商必須有能力在單純機柜出租的基礎上，幫助其解決更為復雜的業(yè)務架構問題，比如提供全面的IT規(guī)劃，甚至是上云，管云等服務。Equinix的“互聯(lián)架構”發(fā)展策略即是很好的體現(xiàn)，盡管其托管業(yè)務仍占大頭，但附加服務的收入近些年來增長明顯。不過在國內，很多中小型第三方數(shù)據(jù)中心服務商并不具有這樣的能力，很難服務中大型客戶，導致其ARPU并不具有競爭優(yōu)勢。中國數(shù)據(jù)中心市場未來必然會出現(xiàn)客戶和資源向頭部服務商集中的趨勢。因此，從資本的角度來看，應該把精力更多投向擁有較高收益率、合法合規(guī)、且具備持續(xù)運營能力的優(yōu)質資產。
